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        分紅除息對滬深300ETF期權合約流動性的影響

        2020年09月14日 03:48
        來源: 期貨日報

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        摘要
        【分紅除息對滬深300ETF期權合約流動性的影響】在分紅除息并且加掛新的標準合約后,市場上同時存在非標準合約和標準合約,在此情況下,如果合約之間波動率水平比較接近,建議投資者盡量去交易標準合約,以免由于非標準合約成交量和持倉量的下降,對之后的期權交易產生影響。(期貨日報)

          在分紅除息并且加掛新的標準合約后,市場上同時存在非標準合約和標準合約,在此情況下,如果合約之間波動率水平比較接近,建議投資者盡量去交易標準合約,以免由于非標準合約成交量和持倉量的下降,對之后的期權交易產生影響。

          成交量變化

          深圳證券交易所于2020年8月29日發布《關于提醒嘉實滬深300ETF期權合約即將調整的公告》顯示:2020年8月29日嘉實基金管理有限公司發布《嘉實滬深300交易型開放式指數證券投資基金2020年第一次收益分配公告》,嘉實滬深300交易型開放式指數證券投資基金(基金簡稱為嘉實滬深300ETF,基金代碼為159919)將進行分紅,除息日為2020年9月14日。依據《深圳證券交易所股票期權試點交易規則》,深圳證券交易所將于2020年9月14日對嘉實滬深300ETF期權合約的行權價格合約單位、合約代碼和合約簡稱進行調整,并對除息后的嘉實滬深300ETF新掛2020年9月、2020年10月、2020年12月、2021年3月等4個到期月份的標準合約。請期權經營機構及投資者做好合約調整準備,請持有備兌倉的投資者在合約調整后及時按新合約單位補足備兌證券。

          期權合約標的嘉實滬深300ETF在分紅后,深交所會對未到期的300ETF期權合約進行調整。由于ETF除息后價格下降,期權的行權價格也需要等比例下調,合約單位相應增大。調整后的合約由于行權價格和合約單位發生改變,不再維持標準的行權價格和合約單位,因此被歸為非標準合約,并且在合約代碼最后增加字符“A”來易于識別。

          新的交易更多集中在新加掛的標準合約上,非標準合約的交易活躍度有所下降,投資者需多關注持倉風險。除此之外,在期權合約調整后,如出現某一非標準合約的持倉數量日終為零的情形,深交所于下一交易日對該合約予以摘牌。

          由于嘉實滬深300ETF期權在上市后并未有過除息分紅,我們可以參考50ETF期權在2019年12月2日分紅的數據變化來推測300ETF期權在分紅后的流動性表現。數據選取的是分紅前至分紅后持續2個月時間內,觀察非標準合約和新加掛的標準合約各行權價成交量和持倉量變化、主力月份合約成交和持倉總量占比、全部月份合約成交和持倉總量占比這幾個維度,分析非標準合約的流動性在合約調整后的變化。以下數據中,非標準合約簡稱A合約,標準合約簡稱M合約。

          1。主力合約在合約調整后的成交量變化

          在主力合約的對比上,采用的是2019年12月2日當天交易的到期月份為2019年12月的全部期權合約,并對分紅前一個月至期權到期這段時間內的成交量變化趨勢進行跟蹤。

          合約調整后,非標準合約的一部分成交量會分流到新加掛的標準合約上,但是非標準合約平值附近在調整前成交較為活躍的一些檔位還是保持著較大的成交量,這說明現貨市場的合約規則變動不影響期權市場交易的本質,投資者還是以交易平值附近的合約為主。隨后受到標的現貨行情波動的影響,成交活躍的行權價位發生改變,由原先的2.95至3.0逐漸平移到3.1,3.1檔位的認購和認沽成交量以及全部非標準合約的總成交量都表現為不減反增,但除這些平值附近合約外,其他行權價位合約的成交量在合約調整后,衰減的非常迅速。

          從主力月份的非標準合約和標準合約成交量變化上來看,首先是在合約調整前,12月的合約從次主力換為主力,合約的總成交量有一個明顯的上升,但是在合約調整為非標準合約后,成交量發生了驟降,相對應的標準合約的成交量逐漸上升。發生驟降的原因可能有一部分是標的行情波動突然減小帶來的影響。在隨后行情波動增大的時候,非標準合約的成交量也相應增大,只是增幅并沒有標準合約那么大。

          在非標準合約成交量占主力合約總成交量的比例上,也由分紅后大約63%的比例逐步下降穩定到30%以內。因此,在分紅后,70%以上的成交量都是由新加掛的標準合約貢獻的。

          2。成交活躍合約在合約調整后的成交量變化

          在單個合約的成交量變化上,非標準合約中成交量比較大2.95、3.0的認購和認沽期權,在合約調整后,除調整首日受到標的行情波動減小以及合約調整帶來的雙重影響引起成交量驟降外,在隨后的交易日基本上是維持相對穩定的,但相對應標準合約中同一行權價的期權的成交量在卻在逐步上升。在后期行情波動變大,市場交易熱情上升時,非標準合約的成交量卻依然保持“穩定”,無法跟上標準合約增長的速度。

          圖為非標準合約中主力成交活躍合約的成交量變化

          在成交占比上,非標準合約的這兩個檔位的四個期權合約占比持續下行,除3.0認購外,其他幾個合約占比都下降到10%左右。(行權價K的非標準合約成交量占比計算方法為:[行權價K的非標準合約成交量/(行權價K的非標準合約成交量+行權價K的標準合約成交量)]

          3。全部合約在合約調整后的總成交量變化

          圖為非標準合約的總成交量與占比變化

          在全合約的成交上,非標準合約的成交量占比也逐漸下降到10%以下。(全部合約指2019年12月2日當日在交易的全部合約,不考慮后期加掛的新合約)

          可以看到,在合約調整之后,2月3日、3月23日、3月24日這幾個時間節點,非標準合約的成交量占比有所上升。其中3月23日、3月24日非標準合約的成交量占比突然抬升是由于臨近到期時標準合約的成交量驟降導致的。

          由于行權價格增多,檔位更加細化,有利于投資者精準管理風險。除此之外,在行情波動較大的時候,由于非標準合約成交量持續偏低,對行情的敏感度較差,導致非標準合約隱含波動率的變化速度可能跟不上市場節奏,在價格和隱含波動率上偏離合理范圍。投資者可以通過計算和監測非標準合約與標準合約相同檔位之間的價差或隱含波動率差值,判斷是否存在潛在套利機會。

          持倉量變化

          1。主力合約在合約調整后的持倉量變化

          根據主力合約持倉量變化來看,非標準合約加標準合約的總持倉量在換月前后呈現逐漸上行趨勢,并在12月中旬達到一個頂峰。其中,主力月份的非標準合約在合約調整前,持倉量達到最大值,并且在合約調整后馬上對此有了反應,從調整后的第一個交易日就開始逐漸減少,各行權價的持倉量呈現均勻地下降。合約調整后,投資者在大量減少非標準合約的持倉數量,并且換倉到新加掛的標準合約上。

          在持倉比例上,非標準合約中主力合約的持倉量占比下降速度相對成交量占比來說更緩慢一些,并且最終也是維持在50%以上的比例。持倉至到期的主力期權合約中,超半數都是非標準合約。并且由于合約調整導致非標準合約的合約乘數發生改變,認購期權賣方和認沽期權買方在行權或履約時,需準備更多標的ETF,否則將面臨行權失敗或交收違約風險。

          2。持倉密集合約在合約調整后的持倉量變化

          在單個合約的變化上,非標準合約中,主力持倉密集行權價附近的合約持倉量幾乎是呈現相對穩定的下降,降幅沒有標準合約相對應價位的成交量累計增幅大。其中,行權價是3.1的認購期權,可能相對風險較小,因此持倉量幾乎沒有發生改變。

          圖為非標準合約中主力持倉密集合約的持倉量變化

          圖為非標準合約中主力持倉密集合約的持倉量占比變化

          在主力持倉密集合約的持倉量變化趨勢上,在合約調整后,持倉量占比會出現較為明顯的衰減。非標準合約持倉量占比的衰減主要是由于標準合約的持倉逐步增多,而非標準合約在例如行權價為3.1的認購期權和行權價為3.0的認沽期權上,持倉量減少相對較少,證明已持倉的投資者并不會刻意的因為合約調整而減少對非標準合約的持倉。非標準合約中行權價為3.0的認購期權持倉量在12月13日發生驟降,主要還是基于標的50ETF在當日上漲突破3.0而引發的止損性減倉。[行權價K的非標準合約持倉量占比計算方法為:行權價K的非標準合約持倉量/(行權價K的非標準合約持倉量+行權價K的標準合約持倉量)]

          3。全部合約在合約調整后的總持倉量變化

          在全合約持倉量上,非標準合約的持倉量占比逐步下降到20%以內,(全部合約指2019年12月2日當日在交易的全部合約,不考慮后期加掛的新合約)。主要還是在合約剛調整的首月里,非標準合約的總持倉量數值和占比都下降的比較迅速,并在隨后幾個月份內基本保持穩定,只有在各月份合約到期時才有一個批量地減少。因此,只有在合約調整當月,投資者才更有意愿去把已持倉的非標準合約換倉至標準合約,以方便當月的短線交易。在隨后的幾個月內,投資者并不會刻意地減少已持有的非標準合約。

          圖為非標準合約的總持倉量與占比變化

          在到期日前后,由于當月主力持倉量全部歸零,使得換月后非標準合約的持倉量占比有一個突然攀升,并隨著標準合約的持倉逐漸累積而緩慢下行。在持倉量占比的變化趨勢上,基本符合合約調整帶來的非主力合約流動性下降的規律。

          根據50ETF期權市場數據統計分析,在分紅除息后,特別是在合約調整的當月,非標準合約的成交量和持倉量都出現了較為明顯的減少,新的交易更多的集中在新加掛的標準合約上。因此,在本次分紅除息,嘉實滬深300ETF期權2020年9月系列合約在合約調整為被標準合約后,相較于其他月份,9月合約由于成交量和持倉量的驟減,在流動性上會受到更大的影響。因此,目前持有主力合約的投資者需要多關注持倉風險,根據自身交易計劃對已持有的倉位做出適當調整。

          在合約調整后,已經持有非標準合約的投資者,如果打算持有到期的話,是可以考慮不進行換倉操作的,但需要對合約流動性降低帶來的潛在風險有一定的心理預期。如果市場行情一旦發生大幅波動,由于合約流動性降低,可能無法及時調整倉位或以相對合理的價格止盈止損。

          在分紅除息并且加掛新的標準合約后,市場上同時存在非標準合約和標準合約的情況下,如果合約之間波動率水平比較接近,還是建議投資者盡量去交易標準合約,以免由于非標準合約成交量和持倉量的下降,對之后的期權交易產生影響。

          但是如果當行情波動較大,可以酌情考慮交易非標準合約。例如,行情的跳空下跌引起的波動率快速拉升,此時標準合約的價格會變得非常貴。但是由于非標準合約由于敏感度低,隱含波動率的變動可能未能及時跟上標準合約隱含波動率的拉升,此時非標準性價比就更高。在充分衡量獲利空間、買賣價差、流動性因素之間的利弊后,可酌情考慮交易非標準合約。

          (作者單位:國泰君安期貨)

        (文章來源:期貨日報)

        (責任編輯:DF527)

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